（报告出品方/作者：方正证券，任宇超、张泽亮、韩广智）
1回顾：需求偏弱运行，行业艰难探底
1.1地产、消费需求不振叠加出口红利退却，内外需同时承压
内需方面地产开工、竣工端承压，影响相关化工材料需求。根据国家统计局最新数据，房屋新开工面积累计10.37亿平方米，同比下降37.79%；房屋竣工面积4.65亿平方米，同比下降18.72%。新开工、竣工端数据下滑，市场对于窗户、涂料、墙体保温材料、建筑外管材等各类材料以及冰箱、空调等地产后周期产业需求受损。
销售端尚未回暖，新开工复苏仍需时间。截止年11月，商品房销售增速回落明显。10月商品房累计销售面积达11.11亿平方米，同比下降22.27%。
年以纺服为代表的消费行业受疫情冲击需求承压。年，国外纺服需求从疫情冲击中逐步恢复，国内受益于疫情管控成效显著需求处于高位。22年纺服需求偏弱。3-5月国内疫情散发，内需下滑；7-8月经济复苏预期好转，内需略有反弹；9月开始受国内疫情再度加重以及外围加息影响有所回落。12月以来在天气迅速转冷、疫情管控*策优化等因素影响下，纺服需求有望迎来拐点。
外需方面，出口红利退却，22年7月开始化学品出口交货值环比下滑。新冠疫情影响海外供应链，21年化学品出口受益于国内疫情快速控制增长明显。年10月至年3月，海外新增病例数快速增加。年1月9日，美国新冠新增确诊病例突破25.万例，达到短期峰值。同期国内受益于新冠疫情的有效控制，21年3月化工品出口值实现了15%左右的增速。年全年，仅有6月前后美国疫情得到有效控制，其他月份每周新增病例数据维持在较高水平。同时期内，国内化工行业供给平稳。外需推动国内化工品出口维持高增速。年以来，我国化学原料及化学制品累计出口交货值年均同比增长在20%以上。
年3月至4月，美国疫情新增病例下降至10万以下，疫情得到了有效的控制。国内化工品出口增速虽依旧维持在15%以上，但环比有所回落。5至7月，美国新增病例周增10万，我国化工品出口值同比达到40%以上。年6月，我国当月化学原料出口交货值亿元，达到历史峰值。随着海外供应链的逐步恢复，自22年7月至今，当月化学原料出口交货值环比持续回落。
供给端21年高景气推动行业进入扩张周期，三季度行业在建工程同比、环比增长。截至Q3，在建工程规模.62亿元，同比/环比+31.87%/+13.53%。行业平均资产负债率为50.51%，同比0.18/-0.26pct。行业总资产为.48亿元，同比/环比+16.28%/+3.05%。
1.2原油、煤炭价格高位震荡盈利承压，农化以及资源端表现更好
上游能源、原料成本高位震荡，下游需求不振价格传导不畅，中游化工行业整体承压。年上半年原油价格高位震荡，成本支撑下化工品价格处于较高水平，而进入三季度以来，外需扰动下出口端需求下行，内需受疫情封控影响弱势震荡。
年内资源、能源端产品价格表现更好。据Wind，年度价格涨幅居前产品分别为工业级碳酸锂(99.5%)、电池级碳酸锂(99.5%)、氢氧化锂(电池级99%)、正极材料:磷酸铁锂、六偏磷酸钠（食品级）等。受新能源车及储能等需求快速增长影响，锂资源相关碳酸锂、氢氧化锂及下游正极材料等产品在成本支撑下均有较大涨幅。此外磷矿等资源型产品以及天然气、柴油等能源类产品均录得较大涨幅。
1.3行业盈利前高后低，业绩逐步探底
受国内外需求下行影响三季度行业景气回落，在建工程延续高增长。前三季度行业营收及归母净利润同比增长，三季度单季归母净利润同比环比下降。行业方面，前三季度基础化工行业实现营业收入.06亿元，同比增长16.58%;实现归母净利润.33亿元，同比增长2.38%。三季度单季行业实现营业收入.70亿元，同比/环比+5.57%/-13.55%；实现归母净利润.97亿元，同比/环比-29.93%/-46.37%。
1.4相对收益走低，估值处于历史低位
三季度公募基金减持基础化工行业幅度大于其指数下跌幅度。公募持仓比例环比下降，但持仓仍处83%的历史高分位数。Q3基础化工行业重仓总市值为.4亿元，环比减少17.84%；同期基础化工行业指数环比降低13.04%。Q3全行业重仓市值为2.29万亿元，环比减少13.90%。基础化工公募重仓配置占2.2%，环比下降4.58pct，处于历史83%分位数。重仓前十大公司分别为万华化学、华鲁恒升、赛轮轮胎、远兴能源、盐湖股份、润丰股份、藏格矿业、龙佰集团、联化科技、黑猫股份，行业龙头持仓集中度上升。三季度华鲁恒升、润丰股份、藏格矿业、联化科技获得公募基金加仓。其中润丰股份增持比例最高，三季度重仓总市值24.93亿元，环比增长52.30%。万华化学、赛轮轮胎、远兴能源、盐湖股份、龙佰集团、黑猫股份被公募基金主动减持。
Q3公募基金重点加仓森麒麟、莱茵生物、中复神鹰。Q3基础化工行业重仓市值增加前十大公司重仓市值环比变化均大于总市值季度涨跌幅。排除股价上涨因素，有三家公司重仓市值环比变化率减市值季度涨跌幅超过%，分别是森麒麟、莱茵生物、中复神鹰。森麒麟重仓市值2.69亿元，环比增加.76%，市值季度涨跌幅-6.98%；莱茵生物重仓市值1.31亿元，环比增加.66%，市值季度涨跌幅+2.39%；中复神鹰重仓市值2.53亿元，环比增加.25%，市值涨跌幅+0.83%。重仓市值增长的板块有民爆产品与农药。其中，民爆行业受益于电子雷管升级行业格局改善，供需紧平衡下，重仓市值环比上涨8.1%；农药行业受益于地缘*治持续，粮食安全重视行业登记证高准入，海外农药需求旺盛，重仓市值环比增加11.9%。重仓市值环比减少的板块分别是纯碱、化肥、化纤、聚氨酯、磷肥及磷化工、氯碱、轮胎、食品及饲料添加剂、钛白粉、炭黑、油墨涂料，主要原因为国内宏观经济下行，叠加疫情扰动下，终端需求不足。
1.5龙头逆周期扩张，行业底部积蓄力量
周期底部龙头扩张速度不降反升，化工龙头合计在建工程达到历史新高。我们认为一方面由于龙头已批项目的资本开支惯性，使得Q3季度行业在建工程处于近三年最高点。其次是龙头企业对中国化工行业竞争力保持信心，基于一体化与双碳*策的背景下龙头规模优势与项目审批优势将不断得到正向强化，供给向龙头集中仍将是未来的趋势。一体化趋势不会改变，龙头在成本端仍然更有优势。拥有优质园区与一体化产业链的行业龙头有望进一步发挥领先的成本竞争优势，持续拓展市场份额、着力发展循环经济，实现强者恒强，同时龙头积极扩产带来的成本规模优势将使得小产能在未来出现不断出清，行业提升集中度。一方面，一个完整、高效、灵活的产业链有助于进一步降低能源与物流成本、发挥协同优势，龙头企业成本控制力进一步凸显；另一方面，在“双碳”共识的背景下，一体化生产有助于其实现低排放、清洁发展战略。以全球龙头巴斯夫与万华为例，年，巴斯夫通过对废热等闲置能源的高效再利用，有效减少万公吨碳排放；万华化学针对烟台工业园废热循环利用的综合智慧能源项目减少二氧化碳排放万吨，实现降碳降本的迭代优化。
双碳*策，加上本轮资本开支提前卡位，存量项目价值有待重估。在“碳中和、碳达峰”背景下，化工行业企业面临限电限产、碳排放成本提升等风险因素。二十大报告指出转向精准控碳的碳排放双控制度的必要性，是我国实现双碳目标的关键支撑。在*策端压力下，高耗能落后产能处置速度有望加快，推动产业结构优化及行业格局重塑；同时，依托技术、管理等竞争优势，各板块龙头企业优质存量资产价值将会进一步凸显。
2展望：危中寻机，